El mundo en un sólo lugar El mundo en un sólo lugar

Una clásico: anuncios económicos antes de un feriado

Rumores y desmentidas. Se anunciarían el jueves para frenar la corrida.

Economía 15/06/2022
715DF6B6-C613-4E62-BB92-275A1EA4A970

La noticia económica de los últimos días fue, sin dudas, la fuerte caída que sufrieron los títulos públicos en moneda local. Si no tenés la más pálida idea de qué significa esto, o las implicancias que tiene para la economía argentina, esta nota tratará con limitaciones de explicarte qué pasa. La caída disparó versiones políticas sobre motivaciones e intencionalidades. Rumores y desmentidas. Pero atentos que siempre que los feriados siempre llegan con medidas. El jueves, antes del extralarge habrá que decidir que hacer o no. 

Como ya vimos anteriormente, el gobierno cuenta con dos fuentes de financiamiento para el déficit fiscal: la colocación de deuda o la asistencia monetaria por parte del BCRA. La estrategia, por lo general, es arrancar por las colocaciones de deuda y, en función de eso, ver si es necesario recurrir a la emisión de dinero o no.

Pongamos un ejemplo para que se entienda. Imaginen que el gobierno incurre en un déficit fiscal de $100. Para financiarlo, lo que haría sería emitir un título público por ese valor, sumado a una tasa de interés (si no, nadie querría comprarlo). Supongamos que ofrece un bono por $100 que vence a 30 días y que ajusta por el CER (un coeficiente que sigue a la inflación) sumado a una tasa del 1%. Estos títulos son atractivos porque le permiten al ahorrista cubrirse de la inflación y además obtener un retorno a cambio.

Entonces el ahorrista se queda con el bono, y a cambio le da $100 al gobierno que los utiliza para financiar el déficit fiscal. Fíjense que este mecanismo no implicó un incremento de la cantidad de dinero, dado que se financió con pesos que ya estaban en circulación.

Por otro lado, si el ahorrista no quisiera esperar al vencimiento para cobrar el bono, lo que podría hacer es vendérselo a alguien. La pregunta es: ¿a qué precio? Ahí es donde entran las expectativas de inflación y el riesgo de la deuda. Dado que la inflación esperada por el Relevamiento de Expectativas del Mercado se ubica en torno al 5%, si la persona espera al vencimiento del título obtendría $106 (los $100 originales + $5 por el ajuste de inflación + $1 por el interés). Por lo tanto, si quisiera venderlo antes de su vencimiento, el precio debería ubicarse entre $100 y ese valor, siempre y cuando el riesgo de no pago por parte del gobierno sea bajo.

Pero, ¿qué sucede al mes siguiente, cuando el gobierno nuevamente tiene que financiar su déficit fiscal? Noten que, ahora, además de los $100 que necesita para el déficit, se suman los $106 por el pago del bono emitido el mes anterior.

Acá es donde aparece el concepto del roll over o la capacidad de refinanciamiento de la deuda, que mide el porcentaje de la deuda que logra ser refinanciada. Si, por ejemplo, el gobierno pudiera colocar un nuevo título por los $106 que debe, eso representaría un roll over del 100%. Incluso podría obtener financiamiento neto, es decir, colocar títulos por un monto superior y, de esa manera, poder financiar también (parte de) los $100 del déficit fiscal. Como se habrán dado cuenta, el roll over está estrechamente vinculado con el financiamiento monetario del déficit fiscal. Cuando mayor es el roll over, menor es la necesidad de recurrir al BCRA, y viceversa.

¿Y de qué depende el roll over? Fundamentalmente del interés que ofrezcan (a mayor retorno, mayor demanda), pero también del riesgo por un posible incumplimiento de pago o una restructuración de la deuda. Para evaluar dicho riesgo, el mercado lo que más mira es el déficit fiscal (que de manera aproximada podemos decir que mide la velocidad a la que se incrementa la deuda), el roll over de los meses anteriores (que, como dijimos, refleja la capacidad de financiamiento) y los vencimientos futuros. Desde ya, esto es una cuestión dinámica que se va modificando todos los meses.

Precisamente, ya se había observado una primera señal de duda durante abril, cuando el roll over cayó drásticamente. Esto estuvo asociado con la intención de la Secretaría de Finanzas de colocar títulos con vencimiento en 2024, es decir luego del cambio de gobierno, lo cual no fue bien recibido por el mercado. Asimismo, el hecho de no haber podido refinanciar todos los vencimientos implicó que el gobierno tuviera que recurrir a un elevado uso del financiamiento monetario, lo cual también generó más dudas, dado que dificulta la meta monetaria del acuerdo con el FMI.

D59FCC00-6881-4F62-8D66-634FFB918205

Luego de eso, vino el derrumbe de la semana pasada. De manera súbita, los precios de los principales bonos de la deuda pública local se desplomaron, generando un pánico generalizado en el mercado. La primera versión fue que había sido el propio gobierno el que desató la corrida, por medio de la venta masiva de bonos con ajuste CER provenientes de un fondo común de inversión del Banco Nación, algo completamente absurdo, dado que ese fondo no tiene en su poder dichos títulos. La otra hipótesis, vinculada con rumores de que si Cambiemos ganara las próximas elecciones llevaría a cabo una reestructuración de esa deuda, fueron rápidamente criticadas por el propio Hernán Lacunza. De todos modos, cabe recordar que, tan solo un mes atrás, dijo que si estuviera en una situación similar a la de 2019 volvería a reestructurar la deuda en pesos. El mercado parece avalar esta hipótesis, dado que, como se muestra en el gráfico a continuación, los precios de los títulos que más cayeron fueron aquellos que vencen luego del cambio de gobierno.

10252D24-D174-4A17-A12C-F779836F6791

La fuerte caída de los precios refleja una menor demanda por estos títulos, lo cual representa un gran problema para el gobierno, dado que, como vimos anteriormente, esto va a dificultar mucho la capacidad de refinanciamiento, sobre todo para la licitación de fin de mes, donde vencen casi $600.000 millones de deuda (por eso mismo, la que tuvo lugar ayer no es parámetro, dado que vencían solo $11.000 millones).

Eso no solo pondría en jaque la situación fiscal, sino también la meta monetaria del acuerdo con el FMI. Así que, a fin de mes, el gobierno se va a enfrentar a uno de los desafíos más grandes en materia fiscal del 2022.

Así como se esperan medidas del Banco Central en materia de tasas y quizá de restricciones para el movimiento con dólares, se instaló que Guzmán presentaría el DNU correspondiente al presupuesto 2022, uno de los compromisos que están incluidos en el acuerdo con el FMI.

Cuando Alberto charló con la prensa en EEUU, habían pasado 48 horas de uno de los movimientos que, según se especuló en el mercado, activó la corrida que arrancó la semana pasada y todavía perdura. Fue una operación común de volumen insuficiente para generar lo que está ocurriendo. La venta por parte de ENARSA de papeles por $9.100 millones para hacerse de dólares para pagar una partida de importación de Gas Natural Licuado (GNL).

La operación financiera de ENARSA alimentó la tesis sobre una intencionalidad política, otro fuego amigo, porque el titular de la empresa es el santacruceño Agustín Gerez, ligado a los Kirchner, funcionario que fue coprotagonista de la novela Kulfas. Fue el responsable de denunciar el OFF y luego responder la carga de renuncia del exministro.

Fuego amigo o no, se esperan medidas. Finde semana con feriados en un país acostumbrado a que en esas fechas se tomen medidas. 

Te puede interesar

Lo más visto

Newsletter